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本年度新疆涉棉企業套保意愿較強

估測當前數量已有百萬噸

A    部分區域單產降  總減產幅度5%

本次調研路線由東向西涵蓋了南疆主要棉區。從植棉面積角度看,2018/2019年度南疆各區域較上年度總體保持穩定,總植棉面積變動不大,但2019/2020年度受糧食作物種植任務限制以及植棉區域優化調整影響,預計植棉面積或有所下調。政策方面,今年雖為目標價格改革三年一定最后一年,但基于實現新疆地區長期穩定發展目標,我們認為新年度相關政策大概率延續,但目標價格或有所下調。

從單產角度看,不同區域棉價漲跌互現。尉犁上年度因自然災害因素導致單產較低,本年度單產恢復正常,同比產量增加較為顯著;阿克蘇、農一師、庫車、沙雅地區則減產較為明顯,幅度預估在10%—15%,其他區域如農三師等則總體持平或略有增長。同時根據了解到的北疆相關信息,減產同樣集中在部分區域。而內地棉區減產已持續數年,預計本年度產量仍將繼續下滑。

綜合而言,新疆棉花有所減產,但考慮到地區差異以及衣分提高影響,個人判斷全國減產幅度在5%左右,絕對值在25萬—30萬噸,市場炒作預期減產10%以上傳言過于悲觀。同時考慮到陳棉庫存高企,減產并不能改變短期供過于求總體格局,對行情的影響或偏重于短期炒作,而市場價格已有充分反映,且有過度之嫌。

B    籽棉價格上漲  軋花利潤收窄

受前期棉花價格持續下跌影響,今年新疆棉花整體開秤價偏低,且北疆低于南疆。不過 ,自開秤以來,隨著皮棉價格持續反彈以及軋花廠搶收現象加劇,籽棉收購價格一路水漲船高,整體漲幅約10%,高于皮棉價格漲幅,使得軋花廠加工利潤較前期有所收窄。

開秤前及開秤初期,軋花廠普遍較為謹慎,但隨著籽棉集中上市后搶收現象愈演愈烈,市場原本預計本年度部分軋花廠或因資金問題退出收購,而實際上退出者寥寥,疊加兵團團場改革出讓或出租的軋花廠,部分存在保底收購量協議,搶收現象日趨激烈。當然究其根源,當前新疆地區軋花加工產能嚴重過剩仍是根本原因,而且近年來搶收現象年年出現,只是今年來得比往年更晚一些。對于軋花廠而言,只要加工利潤能夠覆蓋其現金成本(人工、電費等,不含折舊、資金成本),即有動力繼續收購,而目前大部分軋花廠加工費水平仍顯著高于其現金成本。

按照當前現貨銷售價格,南疆大部分區域軋花利潤處于持平或虧損狀態。但考慮到國慶節之后籽棉收購價格呈持續上升態勢,估測南疆軋花廠從開秤至今皮棉平均成本在12500元/噸,部分前期收購量較大的軋花廠平均成本在12000元/噸以下,接近北疆平均成本。綜合而言,截至目前本年度軋花廠綜合利潤與以往年度相比仍有顯著改善。

另外,上述測算中是按照棉籽價格1.7元/公斤,而截至目前棉籽價格已普遍超過1.8元/公斤,皮棉成本相應降低約150元/噸。近期,南疆部分地區籽棉價格亦有所回調,籽棉價格每下降0.1元/公斤,皮棉成本將下降250元/噸。

需要特別強調的是,籽棉收購成本對于行情的支撐不宜過分解讀,在調研過程中筆者了解到,現在棉農普遍參考期貨行情作為籽棉交售的決策依據,部分軋花廠同樣以盤面價格倒推籽棉價格作為收購定價,實際上籽棉與皮棉價格類似于“先有雞還是先有蛋”的邏輯關系,雖然存在顯著的相關性,但并不能作為因果關系來看待。若后期鄭棉行情回落,則籽棉收購價大概率將跟隨調整。

C    產業套保壓力大  鄭棉上行受阻

目前估測新疆地區已進行期貨套保的皮棉100萬噸,相較預估產量占比僅為20%左右。籽棉收購加工高峰預計將在11月結束,保守估算11月仍有100萬—150萬噸皮棉套保需求,對應盤面按雙邊計多頭需要承接40萬—60萬手空頭持倉,對于行情繼續上行將構成巨大壓力。何況對于多方而言并無必要選擇在此時承接空單,待到套保壓力釋放后入場做多是更理性的選擇。

實際上,在10月29日鄭棉CF2001合約從12700元/噸一線上破13200元/噸后,受訪軋花廠在該價位套保意愿顯著增強;若CF2001合約達到13500元/噸一線,則是軋花廠理想的套保價格。而對于北疆收購加工企業而言,其綜合成本顯著低于南疆,套保利潤及意愿將更加強烈。

實際調研過程中,我們感受到軋花廠在利多因素影響下,對未來行情相對偏樂觀。但考慮到近期軋花廠收購成本上升,套保量與實際加工量比例或主要取決于行情價格,在缺乏實質性利好驅動(如貿易摩擦實質和解、超預期收儲)的情況下,2001合約在13000元/噸上方將面臨較大的套保壓力,價格難以上行。但若價格大幅下滑,例如跌破軋花廠綜合成本,其套保動力同樣將顯著減弱。

D    新棉品質不佳  陳棉去庫加速

今年南疆各地新棉品質普遍有所下降,一方面受天氣因素影響,前期積溫不足疊加陰雨天氣較多導致品質下滑;另一方面去年兵團改革取消“五統一”后品種雜亂,皮棉一致性等指標下降明顯。

具體表現為雙28及以上皮棉占比有所減少,同時馬克隆值指標表現不佳,馬值C2檔占比大幅提高。對于高馬值的棉花,除了一部分用于加工絮棉及色紡用途外,用作加工紡棉的部分將顯著拉低皮棉平均升貼水。

總體而言,在我們實地走訪的軋花廠中,本年度所加工皮棉平均升貼水大多不超過100元/噸,較去年疆棉普遍300元/噸以上的升貼水顯著下滑。

新棉品質下降在一定程度上帶動了陳棉銷售,根據部分加工企業及交割庫反映,近期陳棉銷售進度顯著加快。一方面2018/2019年度陳棉質量品質相對較高,顏色級等指標在正常保管條件下亦不會有顯著變化,另一方面陳棉去庫壓力仍存導致其性價比相對更高。

同時新棉指標不佳或導致明年1月盤面交割到品質較差棉花風險增加,畢竟若現貨銷售不暢則大概率將選擇交割到盤面,故雖然鄭商所交割升貼水標準總體下降,但預計實際交割貼水難以收斂。

E    下游采購謹慎

根據軋花廠反饋,目前下游紡企詢價有所增多,但實際成交仍未有放量。據了解,當前紡企采購仍較為謹慎,由于無論內地還是新疆棉花庫存充足,紡企普遍堅持隨用隨采原則,暫缺乏增加原料庫存的意愿。而從紡企本身而言,雖然近期訂單略有好轉,但終端銷售價格及利潤壓力較大,上下游基于棉花價格的博弈仍難以達成共識。

庫存方面,據悉目前新疆地區陳棉有百萬噸左右,而目前期貨盤面上仍有逾40萬噸陳棉倉單,其中約三分之二為內地庫陳棉,陳棉去化壓力不容小覷。進口棉方面,雖然8、9月進口量顯著下滑,但受進口價格倒掛影響,目前港口庫存仍處于相對高位。

考慮到未來一至兩個月新疆地區皮棉加工將基本結束,新棉集中上市供應,疊加陳棉庫存去化壓力,供過于求的局面仍難以緩解。對于市場普遍期待的國儲收儲,我們認為大概率將以采購美棉為主,對于緩解國內供給壓力有限,不宜過分解讀。

目前市場上有觀點認為,前期相當一部分陳棉因賬面成本過高,為避免實際銷售后坐實虧損而被“鎖定”,從而緩解了供應壓力。筆者認為由于季報不要求外部審計,上述邏輯截至目前仍然能夠成立,但是若等到12月31日年報報告日仍未實現銷售,存貨跌價必然無法通過外部審計,該部分存貨將帶來高額資產減值損失,導致財務報表十分“難看”,因而在未來一至兩個月部分陳棉大概率將集中流入市場,實質上短期這是加劇了供應壓力而非緩解。

綜上所述,受產業套保、短期庫存壓力以及基差走強預期影響,預計2019年剩余不到兩個月時間,若無重大利好消息提振,預計鄭棉將偏弱運行。當前投機資金無動力拉漲為產業套保做“嫁衣”,CF2001合約或在12500—13100元/噸區間振蕩。

從更長周期來看,全球流動性進一步泛濫亦將推升大宗商品價格,而從具體時間節點分析,CF2005合約有望在春節之后隨著套保盤的鎖定、庫存壓力的緩解以及下游紡企復工進入上漲通道,第一目標價格看至14000元/噸,時間或在2020年二三月份。

具體分析,對于投機策略而言,短期建議在2001合約上維持區間振蕩思路,逢高做空為主;在2005合約上后期若回到13000元/噸下方可逢低布局多單。對于軋花加工企業而言,若計劃在2001合約交割前進行現貨銷售,建議通過該合約進行套保,并在13000元/噸上方“且套且珍惜”;若計劃持有現貨較長時間,考慮資金成本后,2005合約較2001合約更適合進行空頭套保,而持激進看漲觀點者亦可保留部分多頭風險敞口;針對收購的高價籽棉所加工的皮棉,雖盤面未有套保利潤空間,但可考慮通過賣出看漲期權策略增厚收益。對于下游紡織企業而言,未來兩個月尤其是春節前或是逢低補充原料庫存的好時機;對于原料品級要求不高的紡企,若盤面給出的交割貼水合適亦可以考慮通過盤面接貨。

風險點在于,中美貿易摩擦在短期內實現實質性緩解以及國儲收儲新疆棉,則上述整體估值預測不再適用,2001合約大概率將沖擊14000元/噸關口。

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責任編輯:馬寧

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